Les Banques centrales devront-elles accepter l'inflation pour stabiliser les taux d'endettement public ?
Les taux d'endettement public des pays de l'OCDE ont, dans la plupart des pays, beaucoup augmenté. Aux Etats-Unis, il est passé de 95 % du PIB en 2010 à 122 % du PIB en 2022 et à 126 % du PIB en 2026 ; en France, aux mêmes dates, de 85 % du PIB à 112 %du PIB et à 119 % du PIB ; en Italie, de 119 % du PIB en 2020 à 138 % du PIB en 2026 ; en Espagne de 60 % du PIB en 2010 à 98 % du PIB en 2026 ; au Royaume-Uni de 76 % du PIB en 2010 à 104 % du PIB en 2026. Seulement au Japon (en raison du très faible niveau des taux d'intérêt) et en Allemagne (en raison de la présence de règles budgétaires strictes), on a observé un recul du taux d'endettement public. Mais, dans le futur, même ces deux pays devraient subir une hausse de leur taux d'endettement public : au Japon, le taux d'intérêt à long terme (à 10 ans) est passé de 0,2 % au début de 2022 à 3,1 % au début de 2026 et la première ministre Sanae Takaichi met en place un plan de relance budgétaire très important ; en Allemagne, le gouvernement a décidé d'augmenter fortement les investissements en infrastructures et les dépenses militaires, et le taux d'endettement public devrait monter de 64 % du PIB à la fin de 2026 à au moins 69 % du PIB à la fin de 2030.
On voit donc que, dans tous les pays, la question de la stabilisation du taux d'endettement public va se poser.
Comment stabiliser le taux d'endettement public ?
Il n'y a que deux méthodes disponibles pour stabiliser le taux d'endettement. Soit mettre en place une politique budgétaire restrictive, avec un excédent budgétaire primaire qui compense le fait qu'aujourd'hui le taux d'intérêt nominal à long terme est supérieur à la croissance en valeur ; soit passer à un taux d'intérêt à long terme nettement inférieur à la croissance en valeur, ce qui peut se faire partiellement par le soutien de la croissance en volume, mais essentiellement par le retour de l'inflation.
Aujourd'hui, le taux d'intérêt à 10 ans de l'ensemble des pays de la zone euro est de 4,3 %, la croissance nominale (en valeur) de la zone euro est de 2 % par an. Pour stabiliser le taux d'endettement public, il faudrait passer d'un déficit budgétaire primaire (hors intérêts sur la dette) de 2,8 % du PIB en 2026 à un excédent budgétaire primaire de 2,1 % du PIB et donc au total il faudrait améliorer les finances publiques de la zone euro (en baissant les dépenses ou en augmentant les impôts) de près de 5 points de PIB. Ceci représente un effort presque comparable à celui réalisé par l'Espagne dentre 2012 et 2017 (l'Espagne a réduit sur cette période son déficit public de 8,2 points de PIB) qui a abouti à 10 ans de stagnation du PIB (l'Espagne retrouve en 2017 son niveau de PIB de 2007) et à une hausse du taux de chômage jusqu'à 27 % en 2013.
D'où l'attrait de la seconde méthode pour stabiliser le taux d'endettement public : passer à un taux d'intérêt à long terme nettement inférieur à la croissance du PIB, ce qu'on a appelé "l'euthanasie des rentiers" puisque évidemment ce sont les porteurs d'obligations qui souffrent de la mise en place de cette méthode.
Peut-on aujourd'hui mettre en place "l'euthanasie des rentiers" ?
Dans cette configuration, la croissance nominale (en valeur) est nettement supérieure au taux d'intérêt à long terme nominal, ce qui nécessite une inflation forte à laquelle la Banque centrale ne réagit pas. Cette politique a été suivie par exemple par les Etats-Unis après la fin de la seconde guerre mondiale. Le taux d'endettement public des Etats-Unis baisse de 119 % du PIB en 1946 à 79 % du PIB en 1951 et à 63 % du PIB en 1956 ; cette baisse du taux d'endettement public est obtenue par la conjonction du maintien volontaire par la Réserve fédérale de taux d'intérêt à long terme bas (entre 2 et 2,5 %) et d'une inflation forte qui résultait de la sortie de l'économie de guerre (avec la réorientation de la production vers des biens "civils", de nombreuses raretés sont apparues) : l'inflation atteint 18 % en 1946, 9 % en 1947.
Cette même politique pourrait-elle être mise en place aujourd'hui ? L'inflation va probablement être assez forte avec la hausse des prix de l'énergie (due à la guerre au Moyen-Orient), avce celle du transport maritime, des semi-conducteurs, des métaux industriels (due à la forte demande pour ces biens et services liée au développement de l'IA). Mais le problème est que le ciblage d'inflation (inflation targeting) par les Banques centrales implique qu'elles vont réagir (ont déjà réagi) à l'inflation en montant leurs taux d'intérêt.
Il faudrait un complet changement d’objectif des Banques centrales, qui se préoccuperaient de faire baisser les taux d’endettement public, pour qu’elles acceptent de ne pas réagir à l’inflation et d’utiliser à nouveau le Quantitative Easing (des achats de dette) pour faire baisser les taux d’intérêt à long terme.
